龙辉优配豆粕：周期无声，趋势有痕 —— 豆粕多空拉锯

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　　大地期货研究院

　　观点小结

　　核心观点：震荡美豆播种超预期但存在天气升水风险，中长期有上涨潜力。短期仍受供应宽松压制，料继续区间震荡为主。

　　现货基差：偏空供应转宽松，现货和远月基差承压。节前备货利好提货，区域分化加大。

　　南美大豆：偏空巴西丰产且进入出口旺季；阿根廷进入收割期，产量相对稳定。

　　美国大豆：中性旧作出口疲软但国内压榨需求旺盛，新作播种超前。或受厄尔尼诺影响。

　　进口采购：中性以近月巴西豆为主，5月-9月到港量大。

　　大豆到港库存：中性5月后到港放量，大豆将逐步累库，供应宽松。

　　豆粕消费库存：中性刚需稳定，库存周度下降，同比略好。

　　宏观层面：中性中美关系、汇率、地缘政治（能源市场）、政策等。

　　豆粕资金快进快出

　　上周豆粕：空头资金入场的积极性远高于多头，整体呈现空头资金小幅净流入的态势。M09上周成交量639万手，占比超过80%，成交量居高不下，持仓基本稳定。09日均成交超127万手，活跃度提升，说明大量资金被厄尔尼诺、地缘冲突这些题材吸引入场博弈。同时资金快进快出特征明显，更多是短期炒作。

　　持仓结构：当前国内豆粕供应宽松，产业套保需求旺盛，大量套保资金通过套利方式入场，抵消了部分投机资金的多头动能。多头套利持仓占比基本都在65%以上。中粮期货作为产业空头代表，借价格上涨持续加仓套保。多头主要是投机资金，博弈远月天气和地缘题材。这一轮上涨就是典型的“题材拉涨→产业套保→多头离场→价格回落”的节奏，主力资金快进快出的特征非常明显。

　　Wind，大地期货研究院

　　01、巴西升贴水走强

　　巴西大豆收割进入收尾

　　大豆收割进度：截止4月25日，全国收获大豆92.1%（总产预估1.77亿吨，收获约有1.56亿吨），周度增加4个百分点；上年同期收割94.8%（约有1.586亿吨）；五年均值92.1%。

　　南部PR收割完成98.6%，SC收割完成73.4%，最南部RS收割62.8%。

　　巴西大豆出口主导全球贸易

　　巴西出口强劲：4月预估出口1500-1600万吨，迄今已发运1262万吨，巴西出口处于高峰，主导全球大豆贸易。

　　巴西对华出口：4月预估对华排船1100万吨左右，迄今已发运约933万吨。

　　中国买船：上周中国完成38船CFR采购，国内油厂积极采购近月巴西豆。目前5月采购完成约99%，6月完成采购74%（1150万吨），7月采购完成45%（1050万吨），8月完成23%（850万吨）。8月底前中国仍需采购1600-1700万吨。

　　农户卖粮进度：上周卖货约350万吨（旧作占80-85%），略高于前周的335万吨。产量约1.8亿吨，农民销售进度52.5%，其中MT卖货进度为70%。

　　雷亚尔升值：美元/雷亚尔最新报价5左右，接近22、23年同期水平。

　　国际海运费

　　南美到中国大连：4月27日，阿根廷到中国运费53.66美元/吨，周度+1.9美元。巴西帕拉纳瓜港报价55.81美元/吨，周度+0.22美元，较3月高点58.44便宜2.63美元。

　　美国到中国：美湾55.14美元，周度+1.73美元；美西31.74美元，周度稳定持平。

　　IMEA，大地期货研究院

　　阿根廷大豆进入收割

　　大豆丰收割：截至4月22日，阿根廷大豆收割10.2%，前周6.4%，近期降雨延误收割。阿根廷大豆产量预估相对稳定，在4850-4900万吨左右。

　　大豆出口：3月出口0.7万吨，4月迄今0.41万吨，1月迄今累计出口约7.4万吨。随着收割开始，5月出口将不断增加，进一步增加了全球大豆的供应。

　　02、厄尔尼诺或利多美豆单产

　　美国累计降雨

　　中西部核心种植带4月迄今累计降雨：呈现明显的 “东西分化” 格局

　　1．东部（爱荷华东部、伊利诺伊、印第安纳、俄亥俄州）：降水非常充沛，颜色以蓝、紫为主，累计降水量普遍在5-16英寸（约127-406毫米）。部分地区甚至超过16英寸，土壤水分已显著过饱和。

　　2．西部（内布拉斯加、堪萨斯、爱荷华西部、南达科他）：降水偏少，播种作业条件尚可，但土壤水分不足，出苗率和苗期生长可能受抑制，后续需依赖降雨补充。

　　南部产区降水呈 “中间多、两端少” 的分布：得克萨斯州东部至路易斯安那州一线出现强降水带，累计降水量普遍超过5英寸（约127毫米），部分地区达到8-12英寸，土壤过湿风险较高。密西西比州部分区域降水偏少，存在局部旱情隐患。

　　美国土壤墒情

　　当前美国大豆主产区墒情呈现 **“北湿南旱（符合厄尔尼诺春季典型特征）、东西两极分化”** 的极端格局，短期播种进度受阻、中期干旱风险上升，长期墒情逐步改善。

　　短期预测：未来一周北部过湿状态无明显改善，中西部偏干、东部/南部干旱的格局延续，部分南部区域干旱距平进一步扩大至- 160mm。

　　中期预估（截至5月底）：5 月底墒情格局反转，东部/南部干旱成为主要矛盾，苗期生长受限将推动单产下调预期，天气溢价有望延续。市场关注点从 “播种延迟” 转向 “单产风险”。

　　USDA，大地期货研究院

　　4–6 月维持ENSO 中性概率 80%

　　Nino 3.4 区距平≥+0.5℃且持续3个月，即为厄尔尼诺事件。当前为+ 0.2℃，处于中性偏暖、厄尔尼诺起步阶段。

　　当前状态：拉尼娜已结束，赤道太平洋目前处于ENSO 中性状态（既非厄尔尼诺也非拉尼娜）。

　　未来路径：2026年4–6月维持ENSO中性概率80%。2026年5–7月：厄尔尼诺开始形成概率61%。2026年下半年–年底：厄尔尼诺持续并可能增强，至少维持到2026年底。强度提示：不排除发展为强厄尔尼诺（Nino-3.4 ≥+2.0℃），概率约1/4，取决于夏季赤道西风异常能否持续。

　　USDA，大地期货研究院

　　ENSO大概率提升美豆单产

　　厄尔尼诺的本质是赤道中东太平洋异常偏暖，它会驱动全球大气环流发生系统性偏移，最终导致全球降水带重新分布、气温格局改变，表现为 “某些地区多雨偏凉、另一些地区少雨偏旱” 的极端分化格局。

　　对美豆影响：（1）天气模式，春季：南部偏干、中西部多雨；夏季：气温偏凉、降水正常–偏多、极端高温少；秋季：霜冻偏晚。（2）对大豆生长影响，播种期（4–5月）北湿南旱；开花结荚期（6-7月，关键期）气温温和、降水稳定，最利于单产，不易高温热害；灌浆鼓粒期（8月）水分充足、无极端热浪，单产容易偏高。

　　历史规律：厄尔尼诺年，美豆单产提升概率更高。7次里5次增产，平均+ 10%；仅 2次小幅减产。

　　厄尔尼诺：美国大豆偏利好、巴西南北分化、阿根廷整体偏利好，但局部旱涝都会放大波动。

　　USDA，大地期货研究院

　　美豆榨利继续走高

　　美豆出口：2月出口419.6万吨，3月出口383万吨，4月迄今已经出口254万吨。

　　美豆压榨：压榨需求好，3-8月月均压榨或高达370-380万吨。榨利丰厚，截至4月17日当周，美豆榨利4.34美元/蒲式耳，榨利持续向好，且创历史同期的最高水平，得益于近期豆粕价格走高。

　　美豆出口

　　旧作出口：截至4月16日，25/26年度销售37万吨，近四周累计销售130万吨。当周出口76.81万吨，近四周累计出口290万吨。25/26年度大豆已出口3210万吨，占预估总量4191万吨的77%；未执行合同682万吨，出口+未执行共3852万吨，完成计划的92%，上年同期94%，五年均值96%。

　　对华：4月16日当周对华总销售1.23万吨，近4周累计对华销售4.32万吨，美豆价格上没有竞争力。当周对华出口44.62万吨，近四周累计对华出口156万吨。

　　截至4月16日，25/26年度累计对华出口1008万吨，未执行合同145万吨，出口+未执行共1153.55万吨。上年同期2234万吨。

　　USDA，大地期货研究院

　　03、开机不及预期豆粕去库

　　到港进入高峰

　　大豆采购：CHS跟踪，5月采购完成99%，6月完成74%，7月完成45%，8月完成23%。国内油厂集中采购近月巴西豆。

　　大豆进口预估：路透跟踪4月到港约1010万吨，5月近1297万吨。6月预估1100万吨左右。

　　预估到港：按排船预估巴西豆4月到港740万吨，5月1125万吨。阿根廷4月到港已有4.7万吨。

　　从已发船看，美豆4月到港约有259万吨，5月171.5万吨，6月已有63万吨。

　　，大地期货研究院

　　开机不及预期，供应宽松预期尚未兑现

　　上周开机不及预期：截至4月24日当周，油厂压榨大豆164.03万吨（周度-12.53万吨），较预期-11.36万吨，开机率44.86%。预估本周压榨大豆166.58万吨，开机率44.81%。前三周累计压榨484万吨，加上本周约651万吨。4月压榨预估700万左右，整体开工率维持低位，供应端仍偏紧。

　　分地区：区域分化明显，原料到货节奏主导开工。山东、华东是当前压榨主力，合计占全国压榨量约45%，开工率维持在50%以上，是全国供应的核心支撑，豆粕现货压力相对较大。下周整体开工修复有限，供应端难以快速放量。整体供应宽松预期尚未兑现。

　　大豆到港差，库存下降

　　大豆到港：截至4月24日当周，125家企业到港147.55万吨，近四周累计到港676万吨，到港增量不明显。

　　大豆库存止跌：截至4月24日当周，全国港口库存585.9万吨，环比-1.7万吨，同比+65.62万吨；油厂大豆库存520.93万吨，环比-25.96万吨，同比+61.45万吨。开机不及预期，到港差，大豆库存下降。4月上旬到港偏紧，下旬到港不及预期，油厂开机率偏差，供应依然偏紧，转宽松预期尚未完全兑现。